Warrants kan være flere ting, men for den private investor på vækstbørsen forekommer de som regel ifm. en børsnotering, hvor de er med til at give mulighed for fremtidig kapital til selskabet.
Dette har vi især set blandt spotlightselskaberne, hvor det er meget almindeligt at udbyde såkaldte units ifm. børsnoteringen. Her køber investorerne altså en kombination af aktier og warrants, hvor deres warrants i første omgang er gratis.
Nu tænker du måske, at det ikke giver meget mening at udstede ting gratis? Men det er der en helt særlig årsag til. Den type warrants der udstedes i denne forbindelse, kan nemlig konverteres til aktier på et senere tidspunkt. Dette gøres som regel til en fast defineret pris, uagtet selskabets udvikling efter børsnoteringen. Når en warrant konverteres til en aktie, betaler du den fast definerede pris for at konvertere din warrant, hvorved selskabet får tilført den kapital, som du betaler.
Hvorfor udsteder børsnoteringer units?
Børsnoteringsprocessen kan laves på mange forskellige måder, hvor den tilførte kapital skal være med til at sikre driften et stykke frem i tiden. Hvor lang tid kan variere fra børsnotering til børsnotering. Nogle har behov for yderligere kapital på et tidspunkt, andre kan skabe en profitabel drift på baggrund af den tilførte kapital ved børsnoteringen. Nogle har sågar allerede en profitabel drift ved noteringen, og behøver derfor ikke at bekymre sig i så høj grad om at sikre kapital.
Når et selskab udsteder units, er det som regel med henblik på at kunne sikre kapital til et års drift i første omgang. Efter ca. et år kommer der en tegningsperiode, hvor investorerne kan udnytte deres warrants. Ved at udbyde units, begrænser selskabet dermed investorernes risiko, da investorerne kan følge selskabet et år på børsen, før de skal tage en beslutning ift. hvorvidt de ønsker at tilføre selskabet yderligere kapital.
Personligt synes jeg, at det er en fordelagtigt som investor, at et selskab udbyder warrants under børsnoteringen, fremfor at de henter kapital til to års drift gennem børsnoteringen. Det stiller nemlig krav til selskabet om at holde en stram omkostningsstruktur og præstere på sine udmeldte forventninger.
Såfremt selskabet ikke lever op til egne udmeldte forventninger, vil kursen falde. Hvis kursen er under den som regel fast definerede kurs, som warrants kan konverteres til, vil investorerne som regel ikke konvertere disse til aktier. Det er selvfølgelig dårligt for selskabet, der skal finde kapital andre steder fra, men en fin investorbeskyttelse. Som investor har man intet tabt ved ikke at udnytte sine warrants (de kan også sælges undervejs).
Eksempler med warrants
I skrivende stund er der en tegningsperiode i gang hos CS MEDICA, og en nært forestående tegningsperiode i Brain+, som vi begge kommer til at dykke ned i senere. Den senest afsluttede tegningsperiode for warrants udstedt ifm. børsnoteringen er hos DanCann Pharma. Det skal lige nævnes, at der findes mange forskellige typer af warrants, hvor der i denne artikel kun fokuseres på de warrants, der udbydes ifm. en børsnotering.
DanCann Pharma
DanCann Pharma udbød ved deres børsnotering units bestående af 5 aktier og 2 warrants, der bliver kaldt for TO 1. Aktierne blev udbudt til kurs 4,5, mens warrants kunne indløses til kurs 6, hvilket svarer til en merpris på 33,33%. DanCann Pharmas tegningsperiode løb fra den 7. til den 23. oktober 2020 med første handelsdag den 12. november. Tegningsperioden for de udstedte warrants var fra den 1. til den 17. september 2021, hvilket var lige under 11 måneder efter børsnoteringen. DanCann fik dog ikke nogen af deres TO 1 udnyttet, da aktiekursen i perioden lå under kurs 4, mens warrant prisen for at konvertere aktier var i kurs 6, altså mere end 50% højere.
DanCann Pharma var dog allerede i juli 2021 ude at sikre sig yderligere kapital i samme omfang, som TO 1 skulle have sikret selskabet. Her blev der udstedt aktier i kurs 3,745 og yderligere warrants, der kunne indløses til kurs 4,8685, hvoraf størstedelen blev udnyttet i januar. DanCann Pharma var i oktober ude at udstede yderligere aktier til kurs 3,664 ifm. overtagelsen af CannGros.
DanCann Pharma er dermed et godt eksempel på, at virksomhederne kan finde alternative muligheder for at finde finansiering til den fremtidige drift foruden TO 1. Det er også med til at vise hvordan de investorer, der gik med gennem børsnoteringen bliver beskyttet gennem warrants. Det interessante er dog, at deres TO1 warrant fortsat blev handlet under tegningsperioden, selvom prisen på de almindelige aktier var markant lavere end udnyttelsesprisen for TO 1 warrants.
Des højere kurs et selskab kan udstede kapital til, des bedre for eksisterende investorer, da de dermed bliver udvandet mindst muligt, når der udstedes nye aktier for at tilføre selskabet kapital.
CS MEDICA
CS MEDICA udbød ved børsnoteringen units bestående af 5 aktier og 2 units på samme vis, som DanCann Pharma. CS MEDICAs aktier blev udbudt til kurs 7,7, mens de udbudte TO1 warrants kan udnyttes til kurs 9,3, hvilket er 20,78% højere end prisen per aktie ved deres børsnotering i september 2021.
Tegningsperioden for udnyttelsen af warrants var fra den 18. august og frem til 1. september 2022. Resultat forventes først at blive offentliggjort den 6. september, hvorfor vi ikke kender dette i skrivende stund. Dog kan vi se på udviklingen i selskabet undervejs.
Fra børsnoteringen og frem til og med fredag den 12. aug. havde CS MEDICA aldrig haft en lukkekurs over kurs 9,3. Mandag den 15. august kunne CS MEDICA udsende en meddelelse med overskriften ”Groundbreaking discovery in the natural cannabinoid CBD’s activity in the body”, hvorefter kursen steg fra 7,64 fredag til 10,00 mandag. Herefter har store dele af ledelsen opkøbt yderligere aktier, og de har meldt om interesse fra en kinesisk investor, der har underskrevet et letter of intent til at købe nye aktier til en kurs på 31,5.
Siden aktiekursen er steget over kurs 9,3, hvor warrants kan udnyttes til, burde kursen på warrants og kursen på aktierne følge hinanden synkront med en rabat på 9,3 til tegningsretterne, tænker man umiddelbart. Det har dog ikke været tilfældet, hvor differencen mellem kurserne har været på 11,69 i perioden 15-29 aug. Med andre ord, har det været muligt at købe tegningsretterne med en rabat på 2,3 kroner ift. aktiekursen for CS MEDICA, hvilket i nuværende kurs 11,6 svarer til en rabat på 19,83%. Her har situationen altså været lidt omvendt end for DanCann Pharma, hvor aktiekursen var væsentlig lavere end tegningskursen.
Brain+
Brain+ udstedte ved børsnoteringen units bestående af 1 aktie og 1 warrant. Warrants i Brain+ kan bruges til at handle med en rabat på 30% ift. den volumen vægtede gennemsnitspris i de 10 handelsdage op til tegningsperioden. Det er med til at vise den store forskel, der kan være i retningslinjerne for de udstedte warrants, og differentierer sig markant fra de tilfælde, vi så hos Spotlight selskaberne.
Brain+´s tegningsperiode for deres warrants starter den 17. oktober og slutter den 31. oktober 2022. Brain+ blev børsnoteret den 7. oktober, hvorfor det også er den første case, hvor tegningsperioden for warrants er mere end et år efter den første handelsdag.
De 10 handelsdage forud for tegningsperioden (dem der bestemmer prisen for at konvertere warrants til aktier), starter per mandag den 5. oktober., hvorfor vi endnu ikke har en indikation af konverteringsprisen. Alligevel burde Brain+´s warrants handle til omtrent 30% af prisen på deres almindelige aktier, da den kombinerede pris for udnyttelsen af warrant og at købe en aktie teoretisk ville være den samme.
Brain+ er i skrivende stund i kurs 3,65, mens deres warrants senest blev handlet til kurs 0,330, hvilket svarer til en rabat på 90,96%. Det betyder dermed, at der er en teoretisk ekstra gevinst/rabat på deres warrants på 20,96% sammenlignet med deres almindelige aktie. Jeg finder det meget interessant, at der ses så markant en forskel på warrants og almindelige aktier.
Hvad skyldes denne forskel?
Der forekommer et næsten utal af finansielle teorier og forklaringer af mange scenarier. Normalvis siges det, at markedet er effektivt, og justerer værdiansættelser efter risiko forbundet med handelsinstrumentet.
Dette kan være en mulig årsag, da både CS MEDICA og Brain+ er steget markant den seneste tid, som følge af nogle betydningsfulde nyheder, der også har medført en betydeligt stigende handelsaktivitet med aktierne sammenlignet med deres normale niveauer. Der kan altså argumenteres for, at deres almindelige aktier er udsat for et øget pres opad, grundet en stor købsinteresse ovenpå positive nyheder.
Når denne øgede interesse falder lidt igen, vil aktiekursen muligvis falde lidt tilbage igen, hvilket også er set hos CS MEDICA, der på en uge steg fra kurs 7,64 til 18,85, og en uge efter er faldet tilbage i kurs 11,6. En teoretisk mulighed er derfor, at selskabernes warrants afspejler en mere ”sandfærdig” pris ved et normalt handelsniveau. Det er dog langt fra eneste teori/hypotese, der kan være med til at forklare den manglende sammenhæng i priserne.
Manglende kendskab?
En anden mulighed er, at de danske investorer generelt har et lavt kendskab til warrants. Personligt er mit kendskab også relativt begrænset, og jeg ved ikke hvor langt mulighederne strækker sig indenfor warrantverdenen. Jeg udgør selvsagt ikke hele det danske investeringsunivers, men warrants er generelt mere almindelige blandt børsnoteringer i Sverige. Ved størstedelen af de dansknoterede selskaber, er der ikke udstedt warrants ifm. børsnoteringen.
Jeg kender desværre ikke sammensætningen i Sverige. Blandt de danske selskaber, er det umiddelbart kun 5 af de i alt 38 børsnoteringer fra 2020 og frem til i dag. Heriblandt er der 4 spotlight selskaber, der henvender sig til danske og svenske investorer, hvor de danske First North noteringer primært henvender sig til de danske. Det er altså kun Brain+(Jeg kan have overset et selskab), der siden 2020 har valgt at udstede warrants ifm. børsnoteringen på First North DK.
Dermed vil det i min verden være en ganske anerkendt hypotese, at warrants handler til en discount på minibørserne grundet et manglende kendskab hos den danske retail investor. Desværre er det svært at bekræfte sådan en hypotese.
En tredje og sidste hypotese, som er kommet frem under min research, er manglen på professionelle aktører på minibørserne (dem der sikrer det effektive marked).
Manglen på professionelle investorer
Det er ikke nogen hemmelighed, at der generelt er en lav likviditet på minibørserne. Det gør det svært for mange store aktører at handle i markedet, uden at påvirke aktiekurserne voldsomt i den ene eller anden retning. Dette gør sig især gældende for de warrants, der handles i markedet, hvor volumen er markant lavere end for den almindelige aktie.
Normalvis ville prisforskellen på to forskellige aktiver, hvor værdien er direkte sammenlignelig blive handlet til den samme pris, da professionelle aktører sidder og handler på selv små forskelle. Dette kaldes også arbitrage, og er beskrevet i flere af Lars Tvedes bøger. Du køber et instrument og sælger et andet, når der er en prisforskel. Når mange nok gør dette, vil prisforskellene bliver mere eller mindre lig hinanden.
Det kan man f.eks. se ved selskaber, der er dobbeltnoteret, f.eks. Tesla, der kan handles både i USD og i EUR. Vi vil altså i disse to forskellige aktiver, der fungerer uafhængigt handelsmæssigt, opleve en mere eller mindre synkron udvikling grundet det effektive marked og de professionelle aktører.
Dette kan de dog ikke gøre på First North og Spotlight, hvor likviditeten er markant lavere. Det stiller retail investorer alene som regulatorer af warrantkursen, og kan derfor skabe denne ulighed imellem kursen for en warrant og selskabets almindelige aktie.
Konklusion
En warrant kan være et effektivt værktøj til at sikre investorbeskyttelse og samtidig lave en mulighed for at hente yderligere kapital til selskabet. Warrants kommer dog i mange forskelle former, og kan ifm. en børsnotering konstrueres på mange forskellige måder, hvor vi har set to forskellige måder gennem disse tre cases, der alle tre har forløbet på meget forskellige måder.
Såfremt du tror på en virksomhed, ser det fra det relative lille datasæt ud til, at der er mulighed for at få en rabat gennem warrants. Det er dog vigtigt at være opmærksom på, at en uudnyttet warrant bliver værdiløs efter tegningsperioden for de udstedte warrants er slut. Du skal altså udnytte din warrant under tegningsperioden, hvis du vil have værdi ud af denne.
Risikoen ved at købe warrants kan varierer meget alt efter hvordan de er lavet. Ved DanCann Pharma og CS MEDICA stod man i en situation, hvor aktierne skulle stige 20+ procent indenfor et år efter børsnoteringen, før de havde nogen værdi.
Risikoen er markant lavere hos Brain+, hvor man uanset kursens udvikling har mulighed for at udnytte sine warrants til 70% af den volumenvægtede gennemsnitspris i de forudgående 10 dage. Det giver dog også forskellige risici i selskaberne, da Brain+ ret beset ikke vidste hvor mange penge, de potentielt kan hente gennem deres warrants, da de udstedte dem.
No comments! Be the first commenter?